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事件:4月19日公司發布2022年報,報告期內公司實現營業收入37.1億,YoY-17.8％,實現歸母凈利2.9億,YoY-46.0％,扣非凈利2.6億,YoY-49.1％。Q4單季度實現營業收入、歸母凈利、扣非凈利分別為10.0、0.5、0.5億,YoY-22.4％、-68.4％、-70.2％,環比分別+3.6％、-26.5％、-13.0％。

需求疲軟下減水劑業務承壓,檢測業務逆勢增長表現亮眼。22Q4公司減水劑業務(含高性能減水劑+高效減水劑)實現收入6.2億,同比-32.2％,環比-6.5％;實現銷量29.6萬噸,同比-30.2％,環比-6.4％,我們判斷主要受下游地產需求減弱影響;實現均價2085元/噸,YoY-2.8％,環比基本持平,價格體系仍保持相對穩定。22Q4功能性材料實現收入1.4億,同比-9.4％,環比+15.5％;實現銷量9.7萬噸,同比+5.2％,環比+36.9％,銷售端恢復明顯;均價1492元/噸,環比下降15.6％,我們判斷主要受產品結構波動影響。2022年檢測業務實現收入6.7億,YoY+9.5％,表現亮眼,我們判斷主要由于檢測業務擴領域+擴地域發展,并與外加劑業務保持良好的協同,趨勢望延續。

成本、費用前置,期間費用率提升,盈利能力有所下降。報告期內毛利率、凈利率分別為34.3％、9.6％,同比-1.0pct、-3.6pct,在2022年產品均價提升(報告期內高性能減水劑均價YoY+0.4％,高效減水劑均價YoY+26.4％),以及原材料均價有所降低下(報告期內環氧乙烷平均采購均價較上年同期下降4.9％),我們判斷盈利能力有所下降,一是由于部分成本及費用前置,為后續產能擴張及銷售快速增長做準備,二是由于2022年銷量下滑,導致攤薄效應減弱。報告期內期間費用率23.8％,同比提升4.6pct,其中銷售、管理、研發費用率分別同比提升2.4、1.4、0.7pct。報告期內經營性現金流凈額2.2億,較21年同期下降1.2億,主要由于付現比較去年同期提升。

多元化持續推進,看好需求修復及市占率提升共振。對于減水劑板塊,根據公司公眾號,廣東江門基地在3月份已竣工投產,公司產能逆勢擴張,靜待需求修復及市占率提升共振帶來銷量彈性。對于功能性材料板塊,根據上證e互動,鎮江基地有望在23Q2建成投產,且風電灌漿料業務亦有望受益于海上風電高速增長,功能性材料望重回高增。檢測業務擴領域+擴地域成效凸顯,望持續發力。公司也積極布局防水卷材,推動公司“剛性防水“向“柔性防水“延伸,實現多元化業務協同發展。

投資建議:我們略微下調23-25年歸母凈利潤預測至4.1/5.2/6.4億(原23-24年歸母凈利潤預測為4.5/6.0億),主要考慮到地產需求減弱,公司銷量增速有所放緩,調減銷量假設。調整后盈利預測對應當前股價PE為16、13、10倍。考慮到公司產能持續擴張,不斷完善全國性布局,加速成長為平臺型企業,維持“買入“評級。

風險提示:需求不及預期;行業競爭加劇導致價格下滑;原材料價格大幅上漲。

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